要旨
 

• 米国オフィス市場における高い空室率の真相は正しく理解されていません。新型コロナウイルス感染の余波や在宅勤務といったニューノーマルを背景に需要は部分的に減少していますが、深刻化している問題は供給です。機能面で陳腐化したオフィス在庫が過剰となっており、変化するテナントのニーズを満たすオフィスは供給不足の状態にあります。
• コロナ危機によってIT技術の導入が加速し、オフィスの利用方法とその中核機能が変化したことや、テナントの選好が近代的な設備と機能を備えたビルにシフトしたこと、最近の金利上昇によって古いオフィスビルが経済的ではないことが明確となったことなど、複数の要因が相俟ってオフィス市場に影響を及ぼしました。
• その結果、米国オフィス市場の一部では改修や用途変更が必要となり、オーナー、貸し手、コミュニティに対して幅広い結果がもたらされるでしょう。

はじめに
 

2020年以降、コロナ危機の余波を受けて、米国オフィス市場の空室率に関するニュースが話題となりました。フレックスタイム制や在宅勤務制度の導入により、テナント需要が減少していることが入居率の低迷につながっているとの見方が多いようです。しかし、同セクターが直面している真の問題は供給過剰にあると当社では考えています。築年数が古く、機能的に陳腐化したオフィス在庫は豊富にある一方で、今日のテナントの選好に対応できるオフィスは限られています。

足元の市況はここ数十年をかけて形成されてきたものです。テクノロジーの進化が建築物の役割に与える影響の加速化、関連するアメニティを備えた近代的なビルに対するテナントの嗜好、最近の急激な金利上昇により商品化したオフィスビルが経済的に存続不可能であることが明確になった事など、いくつかの要因が相重なって、市場はここ数カ月で頭打ちとなっています。

この結果、市場の分岐化が顕著になっています。米国オフィス市場における空室スペースの90％は下位30％のビルに集中しており、アメニティや機能性が限定的な古い物件が中心となっています¹。これとは対照的に、上位四分位のオフィスビルでは過去最高の賃料を記録しており、空室率も安定しています。レガシーリースが満期を迎え、従業員の意欲を高め、持続可能な目標を達成するために、進化する事業文化を反映した新しいスペースをテナントが求めるようになるにつれ、この格差はさらに拡大すると見込まれます。

オフィス不動産が抱える空室問題を解決するためには、こうした古いビルの多くで価値向上、用途変更または取り壊しが必要となると考えています。このような背景を鑑みて、米国オフィス市場の現状が、恒常的な需要の減少によるものではなく、供給のミスマッチによるものであることを検証します。

米国オフィス市場の現状

歴史的に最も重要な3つの指標（供給、需要、雇用）で測定した場合、米国オフィス市場は「バランスが取れている」と考えられ、コロナ危機がもたらしたショックから正常な状態に戻ることが期待されていました。
 

図表1：オフィスの供給と需要の伸び

従来、オフィスの供給は需要（賃貸面積）と足並みを揃える格好で増加しており、オフィス雇用（従業員数）がこれら両方を上回ってきました。その他産業に当てはまるように、これは健全な現象であると考えられますが、これらの統計はあらゆる点で過去を反映しているものに過ぎません。

1990年から2022年までの同期間において、メール室、コピー室、ファイリングキャビネット、資料室、会議室など、オフィスで大規模な専用スペースを必要とする重要な機能のデジタル化が進みました。今日、企業はEメールや高速インターネット、ビデオ会議がなければ、事業を行うことは不可能です。つまり、過去に必要とされていたオフィス機能は、今ではあまり意味をなさないということです。これを踏まえると、米国オフィス市場は「トロフィー型」「機能型」「その他」の3つのカテゴリーに大別することができます。
 

図表2：足元における米国オフィス市場のパフォーマンス

米国には約500件のトロフィー型オフィスがあり、総面積は2億3,800万平方フィートと市場の約9％を占めています²。同カテゴリーには、一般的に2010年代半ば以降に建設されたビルが含まれます。大規模な再開発が施されたより古いビルもトロフィー型としての競争力を持つものの、テナント需要に応えるためには、多額の改修資金が必要です。

トロフィー型オフィスは以下の特徴を有しています：

• 中心部に位置し、複数の交通手段に近く、多くの場合、働く場所と娯楽の時間を楽しむ場所が一体化したコミュニティに立地
• フィットネスクラブやカンファレンスルーム、共用エリア、豊富な飲食オプション（近隣のアメニティを含む）、屋外スペースなど、充実したアメニティを提供
• 柔軟な開発計画が可能で、採光・通風に優れ、快適なロビーを備えた近代的な設計
• クリーンエネルギーを活用した持続可能でエネルギー効率の高いビル設備

市場の多くを占めるのが機能型のビルです。物的な面ではトロフィー型オフィスと同じ特徴を有するものの、それ以外の特徴が欠けているため、賃料や入居率が抑制されてきます。これらのビルがトロフィー型と競合できない共通の理由が存在するわけではありませんが、最も良い物差しは立地と築年数です。例えば、ニューヨークのオフィスビルで最もパフォーマンスに優れているのは、柱を最小限に抑えて柔軟性のあるフロアデザインを可能にし、交通機関や娯楽の中心地に近く、アメニティが充実している新築のビルです。ニューヨークにはフォーチュン500社のうち43社をはじめとするグローバル本社が集中していることからも、これらのオフィスは平均的により広いスペースを必要とするニューヨークのテナント層対応した設計となっています。

最後のカテゴリーは、近代的なテクノロジー導入前に開発された、商品化した古いオフィスです。これらオフィスの特徴は、フロア各所に大きな柱があり、自然光が入らず、天井高が低く、大型の機械設備がフロアスペースを占めている点です。技術の進歩を背景に、メール室やファイリングキャビネットに取って代わるEメールやクラウドが登場し、テナントが必要とするスペースは縮小しています。テクノロジーの進化に伴い、この変化のペースはさらに加速すると予想されます。このトピックについては、後ほど掘り下げてご紹介します。

米国オフィスの過剰供給の原因とは？
 

新型コロナ危機後のオフィス空室率は米国で特に高くなっており、その他先進国を上回っています。
 

図表3：世界のオフィス空室率

いかなる市場においても、オフィススペース需要を計測する共通の指標は存在しません。しかし、最新技術の導入に伴って、今日の企業が必要とするスペースは、過去に比べて減少しているというのは幅広く認識されている見解です。米国オフィス在庫の水準は他国と比較しても過剰であり、人口一人当たりで測定した場合、特に顕著となっています。
 

図表4：人口一人当たりのオフィススペース

米国オフィス市場は、人口一人当たりのオフィススペース比率が世界で最も高く、そのほとんどは古い時代のニーズに合わせて建設されたものです。さらには、米国における平均的なオフィスビルの築年数は50年を超えています³。

新型コロナ危機が米国オフィス需要に及ぼした影響
 

新型コロナ危機を背景に、企業における最新テクノロジーの導入が加速し、オフィススペース用途の変化を露わにしました。企業にとって、オフィスは日常業務を行うための拠点だけでなく、イノベーションやコラボレーションに不可欠なものへと変化しました。技術の継続的な進化に伴って、オフィススペースに対する企業のニーズも変化しています。
 

図表5：オフィス利用の変化

1980年代から1990年代にかけて、Eメールやインターネットの早期導入といった近代的なテクノロジーの活用と労働力の有意義なグローバル化が台頭し始めました。しかし、IT技術の影響が本格化するのは2000年代に入ってからです。いつでもアクセスが可能なEメール（スマートフォンからのアクセスも含む）、クラウド、ビデオ会議といったツールの登場によって、より柔軟な労働力の確保を妨げていた障壁の多くが取り除かれました。その結果、必要とされる物理的なスペースが縮小する一方で、ブレイクアウトやカンファレンス用のスペース、オープン・フロアプランといったコラボレーションを促進するミーティングスペースに対するニーズが増加しています。しかし、現状に異議を唱えられない、あるいは唱えたがらない不動産部門や長期の賃貸契約がネックとなり、これらの変化はゆっくりとしたペースで徐々に進行していきました。しかし、2020年3月に変化が起こります。

2020年初期は、在宅勤務が台頭した時期です。対面のミーティングは短時間でも新型コロナ感染のリスクが伴い、経営層も従業員も、新しい働き方を模索する必要に迫られました。このような環境の中で、テクノロジーが試され、相対的に成功を収めました。ミーティングはオンラインに移行し、オフィス間のやりとりはアプリケーション経由、飲みニケーションはオンライン開催となりました。しかし、世界的な新型コロナ感染に対する応急的な解決策として始まったこれらの取り組みが、大企業にとってはより恒久的な新しい働き方となったのです。この点は、テクノロジー企業において顕著でした。

このシフトは、供給過剰な状態にある米国市場に偏った影響をもたらしました。モルガン・スタンレー、メタ、ディズニー、フォックス、KPMG、アマゾンなどの企業は全て、米国で在宅勤務制度を導入しました。欧州やアジアと比較すると、米国は在宅勤務率が全地域の中で最も高く、ピーク時には37％に達しています⁴。新型コロナ危機後の世界が駆け足で前進すると共に、オフィス空室率は上昇を続け、米国主要市場では過去最高、またはそれに近い水準に達しています。多くの企業が従業員のオフィス復帰を望む一方で、完全復帰した場合でも需要のギャップを埋めることは不可能です。

在宅勤務を経てオフィスに戻った従業員は、コロナ前のオフィスとは違うことに気づき、より多くの期待を寄せるようになっています。米国企業はより質の高いオフィススを求める傾向が強まっており、その結果、市場では古く魅力に欠けるオフィスが直面する供給過剰の問題がハイライトされています。新型コロナ危機から明らかになったのは、IT技術の進化を背景にオフィス用途が変化し、従業員による創造、コラボレーション、イノベーションの場としての活用が増加しているという現実でした。現代のオフィスは、もはや紙ファイルの保管やサーバールームの設置、かつての様な管理業務を実行するためのスペースではなくなっています。
 

図表6：築年別ネットアブソープション（実質賃貸契約面積、100万平方フィート）

その結果、最高品質で好立地のビルは供給不足、商品化したビルは供給過剰に陥っています。2015年以降に建設されたオフィス需要は引き続き旺盛で、新型コロナ危機以降で1億2,700万平方フィートのネットアブソープション（実質賃貸契約面積）を記録していますが、1990年代以前に建設されたオフィスのネットアブソープションは2億3,600万平方フィートのマイナスを記録しています⁵。一方で、トロフィー型オフィスの需要は堅調に推移しています。企業の一般管理費に占めるオフィスコストの割合が5％未満であるのに対し、売上高に占めるオフィスコストの割合は過去30年間で実質的に半減しています⁶。

ケーススタディ
 

1980年代の法律事務所では、速記者、図書室、メール室、ファイル保管スペースなどを収容するために、かなり広いスペースが必要でした。技術革新を背景に、これら関連サポートサービスの多くは今や時代遅れとなっており、ビジネスを成功するために必要な人員数も減少しています。

例えば、ブルックフィールドのテナントであるニューヨークの著名な法律事務所では、2000年から2023年の間にパートナーの数が約13％減少しています。同期間中、弁護士とサポートスタッフの総数は37％近く減少しました。一方で、同事務所の総収入は200％以上の増加を記録しています⁷。これは法曹界に限ったことではありません。建築からメディア、通信事業に至るまで、他分野でも、より少ないオフィススペースでより多くのことをこなせるようになっています。

米国オフィス市場の未来は質への逃避
 

近代的な設備を持つ質の高いオフィスを選好する企業の傾向は、金利の上昇や新型コロナ危機前から明らかでした。この変化を受けて、新築オフィスや改装されたオフィスの賃料は、その収益性と共に上昇を始めています。
 

図表7：新築ビルの賃料プレミアムと同時に、築年数の古い物件における賃料割引が拡大

この現象は米国に限ったものではありません。ロンドン、上海、パリ、香港などの都市でも同様の変化が確認されています。米国では、トロフィー型をはじめとする最優良オフィスの空きスペースが2019年以降5％減少している一方で、新築オフィスでは賃料プレミアムが60％近くに達する（過去平均は40％）など、史上最高値を更新しています。
 

図表8：価格に動じないテナント

2016年~2023年におけるニューヨーク市の1平方フィート当たり賃料100ドル超の取引

ニューヨークでは、2020年以降における1平方フィート当たり200ドル超の賃貸契約件数がそれ以前5年間の合計よりも多くなっています。これは、新築最優良オフィスの供給不足が主な原因です。これとは対照的に、1980年代と1990年代に建設されたオフィスは、総在庫に占める割合が40％未満であるにもかかわらず、2020年以降における新規空室スペースの50％以上を占めています⁸。

ファンダメンタルズの悪化と資本の先細りが新規開発の足かせとなり、将来の新規オフィス供給は長期平均を下回ると予想されます。80bpの供給増は過去平均の約半分でしかなく、新規建設を巡る制約を考慮すると、さらに低くなる可能性があります。

冒頭で述べたように、テナントが必要とするスペースは以前よりも小さくなっており、その従業員はオフィスでの体験により多くを求めるようになっています。新規または改装されたオフィスの供給が先細り、レガシーリース満了が継続することからも、この傾向は継続すると見込まれます。

取り組みの呼びかけ
 

米国オフィス市場における急速な変化は、今だに旧来の価値に基づいて建物に固定資産税を課している地方自治体にとっても頭痛の種となっています。

ニューヨーク、ボストン、トロント、カルガリーなどの自治体では、この切迫する問題を認識し、住宅不足に対応すべく、空きオフィススペースの住居用再開発に対するインセンティブを与える取り組みに踏み出しています。

これは新しい概念ではありません。最も有名な例は、ニューヨークの金融街でしょう。J.P.モルガンのような大手銀行やダウ・ジョーンズのような大企業が、キャナル・ストリート以南から市内別ロケーションに移転したため、1990年以降、オフィススペースの在庫は2,000万平方フィート純減しています⁹。その一方で、住宅人口は約5倍となる6万6,000人へと増加しており、これが失われた固定資産税を補い、人口増加を支える大きな事業活動を生み出しています。
 

図表9：ロウアー・マンハッタンはオフィスから住居へ

デモグラフィック（人口動態）の変化に拍車をかけた要因の一つは、2002年にニューヨーク市で実施されたリバティ債券プログラムです。同プログラムは、9.11同時多発テロ後における金融街の再開発に対してインセンティブを付与するもので、結果として空きオフィスビルが住宅へと再開発され、新しいタワーマンションが建設されました。1995年以降、ロウアー・マンハッタンのオフィススペース1,970万平方フィート以上が住宅やホテルへと生まれ変わり、合計で1万6,700戸の住宅が建設されました¹⁰。金融街は現在、オフィス街よりも住宅街として知られるようになっています。
 

図表10：ロウアー・マンハッタンの住居統計

しかし、こうした古いビル全てを住居用に転用する必要はありません。新規開発用地の限られた都市、特に大都市中心部では、質の高いオフィスに対するニーズが高いため、その多くでは価値向上の取り組みが有効な手段となっています。

結論
 

米国オフィス・セクターが直面する問題は、数十年前から生じていたもので、新型コロナ危機によって加速しました。職場におけるデジタル化の進行とそれに伴う在宅勤務制度がその状況を悪化させたものの、影響を受けているのはクオリティの低い物件にとどまっています。

一方で、クオリティの高いオフィスでは状況は異なります。ブルックフィールドでは、この「質への逃避」という流れを掴むべく、ポジショニングを行ってきました。ブルックフィールドが有する米国オフィス資産の約95%は、マンハッタン・ウェスト、ブルックフィールド・プレイス、5番街660番地に代表される新築または最優良物件です。ブルックフィールドのオフィス中核ポートフォリオは、ゲートウェイ都市を中心に、より広い市場に対してアウトパフォームを記録しており、今後も需要が新規供給を上回ることから、賃料は上昇を続けると見込まれます。

例えば、トゥー・マンハッタン・ウエストでは、わずか5年前に建設され、新型コロナ危機前にリースされた姉妹ビルのワン・マンハッタン・ウエストと比較すると、賃料プレミアムが35%に達する見込みです。同時に、ブルックフィールドの最優良オフィス中核ポートフォリオにおけるNOIは前年比5％を記録しています。

引き続き、優良オフィスが質への逃避の流れから恩恵を受ける一方で、商品化した古いオフィスが直面する供給過剰という問題を解決するにはコラボレーションが必要です。しかし、そこには莫大な投資機会が眠っているのです。
 

脚注：

1. JLL

2. CBRE

3. CBRE IM グローバル・オフィス・レポート

4. 米国国勢調査局データ

5. JLL 米国オフィス見通し2023年第3四半期

6. イーストディル・セキュアード

7. Law.com

8. コンプスタック

9. コースター

10. アライアンス・フォー・ダウンタウン・ニューヨーク

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